Cómo huir de la estrategia crucero. Los dos polos de la inversión: Disrupción y capitalismo de Estado

Hoy vamos a exponer como conviven un capitalismo de Estado con un ecosistema de tecnología disruptiva con grandes firmas con repercusiones más relevantes que naciones poderosas y como debemos invertir en este escenario. Por un lado, tenemos el efecto de la sociedad de coste marginal cero y por otros oligopolios que son más fuertes que potencias mundiales. Esto genera el miedo a perderse algo (FOMO) y la cautela a invertir en “value traps” y empresas zombis. También a ver la deuda como una alternativa mejor al capital en algunos casos.

Aunque las actuales ganancias bursátiles parecen concentrarse en la tecnología, muchos otros sectores están adoptando de manera creciente la innovación digital, liderada por la IA. Grupos manufactureros e industriales incorporan robótica, impresión 3D, mantenimiento predictivo y optimización logística en sus procesos, además de utilizar la IA para gestionar y monitorizar mejor sus cadenas de suministro. Por su parte, el sector financiero utiliza tecnología de pagos digitales, prevención de fraude y “blockchain” para reforzar y optimizar sus sistemas. Asimismo, la IA influye en casi todos los aspectos del sector médico, desde el desarrollo de fármacos hasta el tratamiento de pacientes.

La tecnología también presenta oportunidades considerables en temas sociales, como un mejor acceso a telecomunicaciones y una mayor igualdad educativa, con enfoques de aprendizaje más personalizados. Por otra parte, puede incluso ayudar a propiciar las eficiencias energéticas y de recursos necesarias para abordar el cambio climático.

“Es duro fracasar, pero es peor aún nunca haberlo intentado“

Theodore Roosevelt

Con tipos de interés ceo la industria se convirtió en un crucero. Obligaba al rentista a invertir y al inversor a especular. Los cruceros no son caros, pero luego vienen los cocktails, el casino, las copas etc. El coste del crucero fue la liquidez. Ahora con el precio del dinero, que son los tipos de interés, todo vuelve. Mejor inversión liquida. En un crucero te tienen cautivo.

“A menos que las personas crean que pueden producir los efectos deseados con sus acciones, tienen pocos incentivos para actuar. La creencia de eficacia, por tanto, es una de las principales bases de la acción. Las personas guían sus vidas por sus creencias de eficacia personal”

Albert Bandura

Hace casi 250 años, el economista y filósofo Adam Smith escribió «La riqueza de las naciones», donde describió el nacimiento de una nueva forma de actividad humana: el capitalismo industrial. El valor estaba en el capital. El emprender se pagaba. Hoy en día se está dando un trasvase del accionista al bonista.

“Siempre que pensemos que el problema está allí fuera, este pensamiento es el problema”

Stephen Covey

“It is great wealth to a soul to live frugally with a contented mind”

Lucretius

Con la revolución industrial y el nacimiento del capitalismo éste conduciría a la acumulación de riqueza más allá de lo que él y sus contemporáneos podrían haber imaginado. Ahora el crecimiento es el del futuro adelantado. Es un crecimiento basado en la deuda. Con déficits estructurales en economías creciendo. Una aberración.

«El déficit es el síntoma, pero el gasto es la enfermedad»

Jeb Hensarling

“The person attempting to travel two roads at once will get nowhere”

Xun Kuang

El capitalismo impulsó las revoluciones industrial, tecnológica y verde, remodeló el mundo natural y transformó el papel del Estado en relación con la sociedad.

Sacó a innumerables personas de la pobreza durante los últimos dos siglos, aumentó significativamente el nivel de vida y llevó al desarrollo de innovaciones que mejoraron radicalmente el bienestar humano. Este contrato social se ha roto primero en China que era una economía dirigida, pero en las desarrolladas también pues no se puede asegurar que continue la mejora del nivel de vida.

La deflación de rentas está afectando a los modelos de negocio. El poder de fijación de precios es menor y exige mucha inversión.

Desde Welcome hemos dado un paso a la subordinación porque en rentabilidad riesgo el “ratio sharpe” es mucho más atractivo. Ahora no vale comprar productos sino pensamiento: analizar regulación, solvencia, sectores, temas estructurales etc.

Hoy en día para mantener la imagen de marca hay que invertir mucho en ella y eso hace que los márgenes se resientan. Ejemplo: Nike vende casi lo mismo que Inditex, pero gasta mucho menos. Inditex no hace rebajas, no paga publicidad, no paga a modelos. Eso es poder de fijación de precios

La historia nos enseña que las revoluciones industriales vienen a menudo acompañadas de un periodo de “destrucción creadora”, en la que puestos de trabajo se crean y se destruyen, empresas existentes son adelantadas por nuevos actores y surgen nuevas soluciones para viejos problemas.

El impacto a corto plazo de esta disrupción puede ser profundo, para los inversores y para el conjunto de la sociedad. En el sector tecnológico ya hemos visto que el poder y la riqueza pueden concentrarse con gran rapidez en un puñado de líderes, y esta tendencia podría repetirse en el caso de otras innovaciones y tecnologías en el futuro.

El capitalismo de Estado, o en un sentido más amplio el intervencionismo de los gobiernos en la actividad económica está en ascenso en el mundo, y ello plantea nuevas exigencias para la internacionalización de la economía y las empresas. Por eso las empresas familiares se comportan mucho mejor que el mercado. No hay conflictos de interés ni problemas de agencia.

En el sector de infraestructuras volverá a haber una colaboración publico privada.

El crecimiento del intervencionismo gubernamental en la economía es un fenómeno que afecta a muchos países. La OCDE ha publicado recientemente un estudio sobre el papel de las empresas estatales. Según este estudio, el 22% de las 100 mayores empresas del mundo están sometidas a control estatal. Se trata del porcentaje más alto en varias décadas. En los últimos diez años ha habido un fuerte aumento de la actividad de fusiones y adquisiciones protagonizadas por empresas estatales. Estas tendencias, señala el estudio, se mantendrán previsiblemente en el futuro.

Los fondos soberanos, por su parte, están adquiriendo también una creciente importancia en la economía mundial.

Las consecuencias del Estado del Bienestar son brutales. La diferencia entre Europa y USA se acentúa. Desplegar las nuevas reglas fiscales que ha adoptado la UE va a requerir ajustes fiscales “significativos en muchos Estados miembros”. El Fondo Monetario Internacional (FMI) va directo al grano en sus conclusiones sobre la zona euro, publicadas este jueves: advierte de la intensidad del esfuerzo presupuestario que habrá que hacer y subraya que será desigual, porque recaerá más en los países con volúmenes de deuda muy alta, España entre ellos, que en los que tienen un carga menor. Estos últimos, recuerda, “tendrán más margen”. Y esto no será fácil de desarrollar, de ahí que el organismo que dirige la búlgara Kristalina Georgieva enfatice la necesidad de un “apoyo político sostenido”, un respaldo tanto dentro de cada Estado como por parte de los Gobiernos en las instituciones de la Unión que más papel tienen en su aplicación: la Comisión Europea y el Consejo de la UE.

El ascenso del capitalismo de Estado plantea cuestiones a distintos niveles. Por ejemplo, a nivel de la gobernanza internacional exige actuaciones para favorecer un campo de actuación igualitario para las empresas, para evitar que existan discriminaciones o favoritismos según la naturaleza pública o privada de aquéllas.

Cuando uno piensa en “capitalismo de estado” le vienen a la cabeza planes quinquenales soviéticos de Stalin o el gran salto adelante de Mao. Eso ya es historia.

El concepto de «nuevo capitalismo de estado» se refiere a un sistema económico en el cual el gobierno tiene un papel activo y directo en la economía, ya sea a través de la propiedad de empresas, la regulación estricta, o la provisión de incentivos específicos para el desarrollo de ciertos sectores. Este modelo puede ser observado en varias economías emergentes y desarrolladas, donde el estado interviene para orientar el desarrollo económico.

Invertir en economías con fuerte intervención estatal conlleva ciertos riesgos, como:

Riesgo Político: Cambios en la política gubernamental pueden afectar negativamente a las inversiones.

Riesgo de Regulación: Regulaciones estrictas y cambios regulatorios pueden impactar en las empresas y sectores.

Transparencia y Gobernanza: Las empresas estatales pueden tener menor transparencia y problemas de gobernanza.

Antes del Covid se estaban produciendo ciertos cambios que se han acelerado tras la salida del mismo. El problema es que en general somos resultadistas y rompemos la disciplina.

Por otro lado, la tecnología disruptiva está cambiando fundamentalmente los sistemas industriales “antiguos”, al dar entrada a nuevos actores en el mercado y dejar fuera de juego a empresas consolidadas.

Esta innovación va más allá de la industria tecnológica propiamente dicha, afectando a casi todos los sectores y dando pie a excitantes oportunidades de crecimiento para los inversores. Al mismo tiempo, la escala y el ritmo de esta disrupción están cambiando no solo los negocios, sino también el funcionamiento de las economías y las sociedades, con lo que requieren una gestión cuidadosa.

Entrenar y mantener en funcionamiento los modelos de lenguaje de gran tamaño en los que se basa la IA generativa ha disparado la demanda de unidades de procesamiento gráfico (GPU), un componente innovador de ingeniería de semiconductores. A largo plazo, la demanda de chips también podría verse respaldada por otros mercados finales, como la automoción (donde el contenido electrónico aumenta y las existencias siguen siendo bajas) y los centros de datos (que respaldan las iniciativas de computación en la nube y de IA).

Al mismo tiempo, las aplicaciones de internet de las cosas (IdC) abarcan la seguridad y la automatización del hogar, la monitorización de la salud y de la condición física, la automatización de fábricas, el seguimiento de activos, el transporte público, las ciudades inteligentes y la medición del consumo de agua, gas y electricidad.

“Great companies have secrets: specific reasons for success that other people don’t see”

Peter Thiel

Aunque la IA está obligando a los inversores a redefinir nuestra visión de la tecnología, no todos los segmentos tecnológicos florecen por igual. En general, el gasto en comercio electrónico todavía se está normalizando tras la enorme subida de la demanda durante la pandemia, y el gasto en ordenadores personales y smartphones de gama baja ha sido relativamente moderado respecto a las tendencias históricas.

Es un problema de demanda con falta de oferta que se está ajustando.

La demanda muestra la cantidad de personas que están dispuestas a adquirir bienes y servicios a diferentes precios en un periodo determinado. Por otro lado, la oferta se refiere a la cantidad de empresas (y con ello de bienes) que encuentran rentable producir y vender a diferentes precios en ese mismo periodo. La interacción entre la demanda y la oferta determina el precio y la cantidad de equilibrio en el mercado, es decir, el punto donde la cantidad demandada iguala a la cantidad ofrecida. Cualquier otro par no es equilibrio y el mercado tiene incentivos a moverse al mismo sin necesidad de ninguna intervención consciente (parte de la mecánica de la mano invisible).

La demanda y la oferta no solo interactúan, sino que se influyen mutuamente. Un aumento en la demanda de un producto dada una producción eleva los precios, incitando a nuevos oferentes a participar, o a los ya existentes a producir más. De igual manera, una disminución en la oferta puede llevar a un aumento en los precios si la demanda se mantiene constante, lo que puede a su vez afectar la cantidad demandada.

“Extrapolation is the opiate of the people”Russel Napier

Esto que se comenta responde a una ley universal que corresponde a dos principios básicos del comportamiento humano y a las limitaciones que la tecnología impone. La ley de la oferta y la demanda es lo primero que debemos aprender si queremos entender una economía. Estas leyes conforman los mercados, y estos no existen sin ellas. Sin embargo, es frecuente encontrar propuestas explicativas de la economía que asumen implícitamente que una de las dos no existe, o que las ignoran por completo.

Llegados a este punto Vd se preguntarán. Y entonces ¿dónde invierto?

A modo de conclusión y porque la regulación ha generado una oportunidad en favor del inversor frente a las instituciones financieras invertiríamos en deuda subordinada financiera, también en corporativa (híbridos) por el lado de renta fija. EN renta variable en redes de transporte y distribución, en compañías con poder de fijación de precios que se detecta en ROCEs elevados por márgenes altos, en empresas familiares, en tecnología disruptiva ( semiconductores, Cloud, IA), en lujo pero de calidad, en emergentes asiáticos ( Taiwan y Korea) y dentro de gestión alternativa en private equity de secundarios, en deuda privada y en activos seguros. Gestionaríamos el riesgo con diversificación con activos des correlacionados( fondos catástrofe) y con coberturas ahora que está muy barata la volatilidad.

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¿Quo vadis Europa? Entre el conflicto geopolítico y la bomba demográfica africana

Uno de los principales errores que cometemos al montar a caballo es mirar al cuello del animal, en vez de mirar al horizonte entre sus orejas. Para ello, según los académicos, deberíamos mantener el cuerpo recto y erguido, lo que nunca deberá confundirse con tenso o rígido.

Éste es uno de los principales problemas de los que atravesamos en las sociedades occidentales. Estamos más pendientes de las luchas intestinas tácticas, que de levantar la cabeza y otear el horizonte, Y esto ocurre en un momento crítico para las sociedades occidentales democráticas desarrolladas. En un momento en que sería fundamental tener gobiernos centrados en los problemas que nos aquejan, soportados por sociedades cohesionadas y compactas. Esta falta de cohesión interna, impulsada por el populismo, deriva sin duda de las consecuencias económicas y sociales de la crisis de 2008, y de las de la revolución digital y tecnológica.

Siendo siempre grave esta falta de cohesión, lo es mucho más en una situación de cambio histórico como la actual. Tras la caída del Muro de Berlín en 1989 y la incorporación de China a la Organización Mundial del Comercio en 2001 hemos vivido unas décadas de globalización, desarrollo y cooperación a nivel mundial. Todo ello empezó a truncarse a mediados de la década pasada y se ha hecho especialmente patente tras la pandemia. Para enfrentar este nuevo mundo, las sociedades occidentales deberíamos estar unidas, y la realidad es que ni en el mundo anglosajón, ni en la Europa continental está sucediendo.

Especialmente preocupante es la situación en Europa con dos problemas acuciantes: tenemos que ver cual queremos que sea nuestra posición ante el reto de la fragmentación de la globalización, y tenemos que responder al reto de la inmigración (una de las principales causas de la falta de cohesión política interna) ante la bomba demográfica africana.

Esta falta de cohesión en Europa se manifiesta en dos niveles: en primer lugar, entre estados, al querer afrontar los problemas de diferente forma entre los distintos gobiernos de los estados miembros de la Unión. Y, en segundo lugar, dentro de los distintos países, con sociedades cada vez más polarizadas y enfrentadas. De hecho, ha tenido su reflejo en los resultados de las elecciones europeas, que a su vez se está proyectando en los mercados financieros. Así podemos ver como fruto de la inestabilidad política en Francia, la deuda francesa y periférica está ampliando sus diferenciales al mismo tiempo que el Euro es castigado y ceden los activos de riesgo.

En el gráfico de arriba, en la parte superior, se puede ver la rentabilidad del bono a 10 años alemán y el francés. Y en la parte inferior el diferencial entre ambos. Podemos observar como la prima francesa (0.76% pagan más que los alemanes por financiarse) prácticamente ha igualado sus máximos de 2017, cuando Marine Le Pen compitió con el actual presidente, Emmanuel Macron, por la presidencia de la República Francesa. Desde la creación del Euro, sólo durante la crisis periférica está prima había sido superior.

En lo referente al riesgo geopolítico, con la guerra de Ucrania a las puertas, y el conflicto de Oriente Medio en el Mediterráneo Oriental, está claro que Europa va tarde en el desarrollo de su autonomía estratégica. De hecho, en la guerra ucraniana los europeos somos claramente los perdedores, al hacernos mucho más dependientes de los EE.UU. Ya no sólo militarmente, si no también energéticamente. Esto ocurre en un momento de conflicto geopolítico entre China y EE.UU. en los que Europa debería tener más autonomía para defender sus intereses. Y todo ello, con la posible llegada de Donald Trump al poder y su falta de interés por el escenario europeo.

Para afirmar esa autonomía estratégica Europa debería impulsar una industria de defensa común que surtiera de equipos y armamento homogéneo a los distintos ejércitos de los distintos estados. Compartiendo gastos de investigación y desarrollo, además de tener asegurados grandes pedidos para los diferentes ejércitos, podríamos competir con las industrias de otras naciones, tanto en el campo de defensa como en el aeroespacial. Todo ello se podría realizar incluso con el gasto actual, pero aquí chocamos una vez más con los distintos intereses nacionales, lo que hace que este gasto sea mucho más ineficiente. En ese sentido se han dado algunos pasos, pero es evidente que hace falta una política ambiciosa de defensa común para desarrollar esa industria común.

En lo que respecta a la inmigración y a la bomba demográfica africana la realidad es que sólo hay un debate populista y de avestruz, y hay poco debate sobre la bomba demográfica que tenemos en el sur.

Poco o nada se habla del plan de la excanciller Angela Merkel para realizar un plan Marshall en el norte de África. Probablemente una de las soluciones más practica para el problema de la inmigración no deseada. Es evidente que con la pirámide poblacional europea la inmigración es necesaria y lo que habría que combatir es la inmigración no deseada. Siendo Europa una Unión defensora de los derechos humanos y de los valores occidentales no parece mala solución invertir en desarrollo en esos países. Además, de la influencia política que ganaríamos, y los posibles retornos económicos para nuestras empresas. Evidentemente, todas esas inversiones deberían ir destinadas a proyectos concretos y supervisados, para que ese dinero no se perdiera por las cañerías del sistema y acabaran en cuentas opacas de autócratas y allegados. Según afirmaba en 2017 Gerd Muller, entonces ministro alemán de cooperación económica y desarrollo, atender a un ciudadano africano en Europa es 130 veces más caro que atenderlo en su propio país.

Solo hacer una mención a quien fue George Marshall. No era economista, sino un militar que tuvo que sacrificar a muchos de los suyos para garantizar la victoria aliada en Europa. Trabajó con el demócrata Truman y apoyó al republicano Eisenhower, y acabó pasando a la historia por organizar la mayor intervención económica pública que había existido hasta la fecha. Fue un militar que aplicó políticas keynesianas, que garantizó la paz social en Europa y cortó cualquier opción de expansión del totalitarismo. Por todo ello, acabó recibiendo el premio Nobel en 1953.

Y para ilustrar la bomba demográfica que tenemos al sur, valen unas pocas cifras y gráficos.

La población de África, que se estimaba en 140 millones de habitantes en 1900, representaba en ese momento el 9% de la población mundial, pero desde entonces la proporción se ha duplicado. Impulsada por una disminución de la mortalidad y algunas de las mayores tasas de natalidad en el mundo, la población total de África se ha multiplicado por diez y ahora supera los 1.400 millones de habitantes. Según proyecciones de las Naciones Unidas, para 2050 la población de África rondará los 2.500 millones, lo que supondría que más del 25% de la población mundial será africana. El crecimiento demográfico se desacelerará de ahí en adelante, pero África seguirá siendo por lejos la mayor fuente de crecimiento en el mundo; para finales de siglo, su proporción de la población mundial se aproximará al 40%. Naciones Unidas prevé que solo ocho países contribuyan a más de la mitad del aumento de la población mundial en los próximos tres decenios, y cinco de esos países están en África. La población en edad de trabajar en estos países africanos, y en muchos otros del continente, crecerá más velozmente que cualquier otra franja etaria.

En este sentido no sólo hay que mirar el crecimiento de esa población, si no la edad de ésta, lo que impulsará sus ganas de emprender el viaje en busca de un futuro soñado ante el presente de hambre y pobreza.

A este coctel en España nos debería interesar especialmente el crecimiento de población en el África subsahariano, con todos los problemas de terrorismo integrista actuales:

Ante todo ello, en nuestra opinión, se hace cada vez más necesario un debate amplío, honrado, y sin populismos, para la adopción una política industrial de defensa europea común, y el desarrollo de un plan Marshall europeo en el norte de África.

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Javier Alonso: «Somos una gestora de clientes, no una gestora de producto».

En septiembre de 2024 se cumplen tres años desde que Javier Alonso e Ignacio Laviña (fallecido en 2022) pusieron en marcha un nuevo proyecto independiente de banca privada al que dieron el nombre de Welcome AM. En estos tres años, la firma se ha ganado el reconocimiento del sector (Javier Alonso ha estado nominado en las dos Ediciones de los Premios FundsPeople Awards) y también de los clientes. Tanto que, según explica Alonso, presidente del Consejo de Administración, “ya contamos con el doble de activos necesarios para el breakeven y el proyecto está consolidado”. Añade que “desde el principio fue un proyecto de personas basado en un equipo irreplicable, a lo que se sumaron unos clientes muy fieles, cuya lealtad nos exige y compromete, y unos proveedores de primer nivel que le dan una seguridad jurídica al mismo”, afirma Alonso. Se dirigen, sobre todo, a clientes institucionales y a particulares con patrimonios de entre uno y cinco millones de euros que, a su juicio, están “más desbastecidos por la gran banca”.

La gestora cuenta con licencia para gestionar fondos de inversión, mandatos de asesoramiento, vehículos de inversión dentro y fuera de España y mandatos de gestión.  De hecho, la gestión de fondos y la gestión discrecional de carteras concentran en la actualidad el 80% de su volumen de negocio. “Nosotros somos una gestora de clientes, no una gestora de producto”, explica. No es de extrañar, por tanto, que al menos a corto plazo no prevean ampliar su gama de productos más allá de los tres fondos con los que cuentan: WAM Duración 0-3, WAM High Conviction y WAM Global Allocation. Más teniendo en cuenta que, como asegura, ese cliente de hace una década que acudía a su entidad de banca privada a demandar producto es cada vez menos frecuente. “El cliente de banca privada de hoy ya no acude tanto a la oficina, está dispuesto a pagar siempre que sea un precio razonable y quiere que le des información; lo que compra es reflexión, no producto”, explica Alonso.

De esta manera defiende que el potencial que tiene un modelo de banca como el que propone Welcome AM, que además es un modelo multidepositario, tiene aún mucho recorrido en un país tan bancarizado como España. “Esa reflexión que buscan los clientes es más difícil que la puedan ofrecer las grandes entidades y la especialización es más complicado que la puedan adaptar las house views de las grandes firmas”, concluye.

No obstante, sí reconoce que se plantean incluir a medio plazo en su oferta productos diferentes a fondos, como unit linked, sociedades de inversión libre (SIL) o sociedades de capital riesgo (SCR), ante la creciente demanda de sus clientes, así como ampliar los acuerdos de comercialización que ya tienen para la inversión en activos privados.

Planes de futuro

De momento, el objetivo a más corto plazo de la entidad es el de alcanzar 1.000 millones de euros de volumen de negocio (ahora rondan los 700 millones) de una forma orgánica antes de cumplir su quinto aniversario. En sus planes está, de hecho, seguir ampliando el equipo (la firma nació con 12 profesionales y hoy en día son 20) con el foco puesto en banqueros y agentes. Hoy en día, la firma cuenta con seis asesores financieros y la idea, según afirma Javier Alonso, “es incorporar entre dos y cinco nuevos cada año”.   

En cuanto a oficinas, Alonso afirma sentirse cómodos con su presencia en Madrid, desde donde ofrecen servicio a clientes de toda la geografía española. “Queríamos haber abierto en Barcelona, pero es difícil encontrar a buenos equipos que apuesten por un modelo independiente. Si al final lo hacemos, tenemos que estar muy seguros de nuestro business plan”, aclara.

Aunque su vía de crecimiento ha sido y sigue siendo orgánica, no descartan, sobre todo una vez alcancen ese nivel de los 1.000 millones de euros, adoptar una estrategia inorgánica, ya sea a través de uniones con empresas de asesoramiento financiero (EAF), con sociedades de valores y gestoras o con captaciones de equipos de banqueros dispuestos a abrazar una filosofía que Alonso define así: “Nuestro modelo se basa en tres pilares: la unión banquero-gestor, la independencia y pensar siempre en el bien del cliente”.

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Un subcontinente de nacionalidades

“India no es una nación ni un país. Es un subcontinente de nacionalidades”. Muhammad Ali Jinnah

El mes de mayo ha teñido la uña de 642 millones de indios de violeta. marca que prevalece durante al menos un mes de manera que pueda evitar el doble voto en un país con 968 millones de votantes (el 12% de la población mundial).

La tinta electoral es una marca semipermanente de tinta que se aplica en el dedo índice de los votantes de ciertos países durante los procesos electorales. Se usa como prueba de voto para prevenir el fraude electoral y el doble voto. Este método se usa en países como la India, Sudáfrica o México, donde los documentos de identificación ciudadana no están institucionalizados.

Esta tinta dura de 2 a 4 semanas en el área de la uña y la cutícula, de manera que solo desaparece con el crecimiento de nueva uña y desaparece por completo al cabo de 4 meses. Este sistema es francamente útil en un país tan extenso como la India, en el que el proceso electoral conlleva hasta 6 semanas.

El proceso electoral comenzó el pasado 19 de abril, dividido en siete fases para determinar al próximo primer ministro y a los 543 miembros de la Cámara Baja del Parlamento por 5 años.

El proceso que ha abarcado 102 distritos electorales en todo el país ha durado 44 días, anunciando el resultado el 4 de junio, con Modi ganando de una manera ajustada para sorpresa del mercado, que esperaba una amplia mayoría.

La compleja logística de estas elecciones ha supuesto el despliegue de 15 millones de empleados, llevando urnas a los lugares más remotos de este vasto país de manera que garantice que cada 2 kilómetros haya una urna. Como anécdota, el proceso ha llevado incluso al desplazamiento de elefantes salvajes de las zonas de urnas hasta a subir las urnas de los habitantes del Himalaya a 4000 metros de altura.

Un buen ejemplo de la complejidad del sistema es esta imagen en la que podemos ver cómo llevan los registros de voto y las máquinas en una caminata hacia un colegio electoral remoto en Meshalaya el pasado 17 de abril:

Con un cuarto de la población analfabeta se ha asignado un dibujo único para cada partido político (el loto, una mano, una escoba, una bici…), de manera que este símbolo esté en cada boleta y toda la población pueda reconocer a su candidato. En la imagen de abajo podemos ver una máquina electoral de estas elecciones con los distintos símbolos:

Desde las elecciones de 2019, el volumen de votantes ha crecido un 8% provocando que sean las elecciones más largas de la historia.

Esta semana veíamos al gran favorito, Narendra Modi, proclamando una victoria mucho más ajustada de lo que se esperaba según las encuestas, perdiendo la mayoría simple. Este anuncio provocaba caídas intradía cercanas al 6% en el índice NIFTY en una sobrerreacción del mercado a la noticia. El resultado hace probable que sus socios de coalición se opongan a algunas de las iniciativas que se daban por descontadas, de ahí la sobrerreacción del mercado.

El motivo de la pérdida de éxito de Modi parece ser la elevada inflación de los alimentos, los problemas en el sector agrícola y una caída en las subvenciones. El alto crecimiento de los últimos años ha beneficiado solo a una parte de la población, con un consumo no tan fuerte.

Modi afronta su tercer mandato con un gobierno de coalición, que es de esperar pueda afectar a la reforma agraria y a otras medidas de liberalización. En su historia, la falta de una reforma agraria, una política industrial muy costosa y la excesiva planificación llevaron a la India a una tasa de crecimiento muy pobre durante muchos años que desembocó en la crisis económica de 1991. La India, tiene que centrar su siguiente mandato en la agenda de Reforma y Apertura a la competencia extranjera, y sin un gobierno de mayoría esta parte plantea ciertos interrogantes.

En mercado circula la apuesta sobre si la India conseguirá batir a Pekin en 2050. Si hasta antes de la pandemia considerábamos esto imposible, ahora la India crece mucho más rápido que China, y no vemos expectativas de que esta tendencia vaya a virar próximamente salvo que experimente una gran crisis. La situación actual de India recuerda mucho a la de Beijing en los inicios de la década de los 2000, con la ventaja de ser una economía mucho más transparente con publicación de datos diarios, incluidos los de contaminación, por lo que puede atajar los problemas antes y evitar los errores que cometió China.

Pese a todo esto, no debemos olvidar que estamos ante el país democrático más grande del mundo, y en un entorno como el actual en el que los gobiernos tienden mundialmente al nacionalismo y populismo, un gobierno en el que Narendra Modi tenga la obligación de gobernar mediante pactos por el lado social lo vemos positivo, aunque el mercado se lo tome en primera instancia de otra manera. En los últimos tiempos el primer ministro ha tendido hacia un gobierno mucho más personalista, extremando su discurso especialmente por el lado religioso lo que hacía temer el retorno a la antigua autocracia. El gobierno ya ha conocido en su historia otros gobiernos de coalición, y las pautas de crecimiento durante sus mandatos se han mantenido.

El país está categorizado por el Banco Mundial como un país de rentas bajas-medias, pero como continue el fuerte crecimiento del PIB durante la próxima década, siendo ya la quinta economía mundial, se puede convertir rápidamente hacia un país de renta media-alta, tratando de evitar caer en las mismas trampas en las que cayó China.

Por el lado de la apertura extranjera, abrir el país al libre comercio con la eliminación de aranceles a la importación de productos puede ser a medio plazo la mejor manera de hacer crecer el país, pese a que sus industrias más ineficientes sufran en el corto plazo. Durante su anterior mandato, se han firmado acuerdos comerciales con Emiratos Árabes Unidos, Australia y la Asociación Europa de Libre Comercio (EFTA) y está en avanzadas y constructivas conversaciones con Reino Unido y la Unión Europea. Además, el gobierno está en conversaciones con grandes multinacionales del sector privado que están interesadas en el traslado de plantas de fabricación y en inversiones en el país. No debemos olvidar el fuerte movimiento de deslocalización de fábricas de China por el tensionamiento de las relaciones con Estados Unidos y por el acercamiento de las fábricas a sus bases. En geopolítica, el gobierno de Modi sigue una filosofía de evitar tomar partido, aunque siempre ha compartido relación razonablemente buena con China y Rusia, pero en este caso parece que está ligeramente alineado con Estados Unidos. El riesgo geopolítico al invertir en India, tanto a nivel industrial como en mercados financieros de renta variable es muy bajo, y esto juega a su favor, especialmente a la hora de elegir en qué país emergente invertir, con China saliendo mucho peor en esta foto. Además, parece claro que la India puede ser un alumno aventajado si hablamos de cambio de destino de plantas industriales.

Por último, India se ha favorecido de un fuerte flujo inversor los últimos años y esta maquinaria parece difícil de parar. Con inversores saliendo de China ante el cambio de paradigma en el país asiático, y el retraso en la recuperación tras el COVID, el flujo inversor en emergentes se ha trasladado al país indio incluso para inversores japoneses, tratando de reducir su exposición a China. Además, parece que el potencial del crecimiento que se busca al invertir en emergentes lo vas a capturar mejor a futuro en la India, con mejores expectativas de crecimiento. A todo ello, se suma el fuerte interés del inversor local en depositar sus ahorros en el mercado indio, siendo estos inversores retail con cada vez más y con mayor capacidad adquisitiva.

Por el lado de la renta fija, los bonos indios van a añadirse a los índices globales entre este mes de junio y septiembre lo que va a mover inevitablemente fuertes flujos de entrada en su deuda pública. Estos movimientos se espera que sean de 25 mil millones de dólares en los próximos 15 meses.  Con estas entradas en los índices se espera que sea el país con mayor peso en el JP Morgan Government Bond Index-Emerging Market, que tiene un máximo del 10% por país. Esta entrada en los índices provoca un fuerte flujo comprador por parte de ETFs y fondos de deuda emergente que es muy positivo para su deuda local. Cabe resaltar como la agencia de calificación S&P revisó la semana pasada el Credit Outlook del país a positivo desde estable, con un rating soberano de BBB-, a pesar de los resultados electorales.

Por el lado macro, un crecimiento que se mantiene a buen ritmo, del 7,2% para 2024 y superior al 6,7% del 2023, inflación moderada, déficit fiscal a la baja en el 5,6% del PIB para 2024 con un objetivo para 2026 del 4,5% y unas reservas de divisa de 650bn de dólares podemos esperar que el buen momentum de invertir en el país continue. Todo esto unido a un gobierno que se mantiene dado que el total de escaños supera el mínimo para formar gobierno, creemos que podrán superar este bache y mantener su programa de reformas con consenso. Por este motivo, en Welcome nos mantenemos constructivos en renta variable emergente.

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Swiftonomics. De Ley de Taylor Swift…..

Si has estado en Madrid o sus alrededores a lo largo de la semana, serás consciente de la persona que ha estado en boca de todos, Taylor Swift. Si tuviste la oportunidad de presenciar algunos de los dos conciertos de esta artista, estarás de acuerdo conmigo que es un Show único en el que una artista con multitud de talentos da los máximos de si misma. Podrá no gustarte su estilo de música, pero sus habilidades son palpables. A lo largo de 3 horas y media de concierto, sin descanso, se aprecia su gran voz, grandes capacidades de baile y grandes capacidades de cambio de vestuario en segundos (16 cambios). A todo lo anterior añadimos el gran talento de haber publicado 11 álbumes en toda su carrera profesional, con todas las canciones compuestas exclusivamente por ella y haber batido el record de número de álbumes premiamos por los premios Grammys, los más relevantes de la industria de la música.

La gira musical que está actualmente llevando a cabo la artista, The Eras Tour, se compone de 153 conciertos en más de 100 países. Esta gira comenzó a principios de 2023 y termina a finales de este año, 2024. A lo largo del 2023, la artista tocó delante de 4,35 millones de personas y recaudó cerca de 1.000 millones de USD en venta de tickets. Además, del beneficio que se genera por la venta de entrada se considera que está artista tiene una gran repercusión en las ciudades donde actúa con: ventas de merchandising, aumento de precios en los hoteles, aumento de reservas de restaurantes y aumento ventas de prendas para ir vestido adecuadamente al concierto (sombreros, prendas de lentejuelas, complementos rosas…). La repercusión de sus conciertos han llegado a llamarla “Swiftonomics”. Se han llegado a hacer numerosos estudios en los diferentes países en los que actúa y como a lo largo de los días de su estancia se produce un aumento de la inflación temporal.

Es sorprendente como una estrella del Pop puede llegar a tener una influencia tan relevante allá donde vaya. Además, de todos los efectos económicos que provoca su gira, también podemos apreciar la gran repercusión política que tiene la artista. Hasta 2018 Taylor Swift no se había pronunciado en cuanto a su opinión política. Se esperaba que una chica como ella de procedencia de Tennessee y cantante de música Country apoyará al partido Republicano. No obstante, tras un Tweet en 2018, dejo claro su apoyo al partido Demócrata posicionándose en contra de la candidata al senado republicana, Marsha Blackburn, quien más tarde venció. Más tarde Taylor también jugo un papel importante en las elecciones presidenciales de 2020, apoyando a Biden y animando a todos sus fans a darse de alta para votar en las elecciones. Biden ganó un 57% de los votos de mujeres en las elecciones y dos tercios de los votos de mujeres entre 18 y 29 años. Se espera que el papel de Taylor en las elecciones presidenciales de 2024 sea relevante y podría cambiar el voto y animar a votar a gran parte de la enorme masa que compone sus fans.

Finalmente, analizamos la influencia geopolítica de esta artista. Como hemos comentado anteriormente Taylor actuará en más de 100 país tras dos años de gira. La selección de los países en los que toca no es al azar. En el Sur Este asiático el único país en el que actúa es Singapur con 6 conciertos. Políticos de países como Tailandia y Filipinas han criticado este movimiento y afirman que se ha hecho así por el pago de 3 millones de USD por concierto a la artista. Lo que está claro es que en países donde están en contra de los movimientos LGTBI no verán a la artista actuando.

Esta claro que la influencia de Taylor Swift es enorme y hay grandes economistas no subestiman su capacidad cambiar la economía, ¿podría el efecto de su gira ser relevante a la hora de subir o bajar tipos de interés? ¿Qué dice la Ley de Taylor al respecto?

….. swift de la Ley de Taylor

Cuando se trata de política monetaria, los bancos centrales de todo el mundo tienen varias herramientas a su disposición para estabilizar la economía y controlar la inflación. Una de las reglas más conocidas y discutidas es la Regla de Taylor, desarrollada por el economista John B. Taylor. Sin embargo, es importante comprender que la regla de Taylor no es la única regla de política monetaria disponible.

La regla de Taylor es un indicador que sirve para determinar el tipo de interés necesario para estabilizar una economía en el corto plazo, pero manteniendo el crecimiento a largo plazo. Fue introducida por John Taylor en 1992. John B. Taylor, economista y profesor de la Universidad de Stanford, propuso la Regla de Taylor como respuesta a los desafíos planteados por la Gran Inflación. Su gobierno tenía como objetivo proporcionar un marco sistemático para fijar las tasas de interés en función de las condiciones económicas prevalecientes. Al incorporar variables tanto de inflación como de producción, la regla de Taylor buscaba lograr un equilibrio entre la estabilidad de precios y la promoción del crecimiento económico.

Cuando la inflación es muy alta los bancos centrales suelen aumentar los tipos de interés de corto plazo para contenerla, mientras que si el crecimiento económico es muy bajo o hay recesión, los bancos centrales reducen el tipo de interés para impulsar el crédito y el consumo. Taylor asume esa actuación por parte de los bancos centrales, y aunque no sea una norma escrita, la experiencia nos dice que sí se cumple.

Es una regla sencilla que describe bien la relación entre la economía y los tipos de interés en los años 80, pero la simplicidad tiene un coste.

Es difícil capturar en una ecuación todas las variables que influyen en las decisiones de política monetaria, máxime si tenemos en cuenta los cambios acaecidos desde los 80 en el modelo productivo.

Desde su creación, la regla de Taylor no solo ha servido como guía a los bancos centrales para calibrar los tipos de interés, sino también como guía de la oferta de dinero, dado que los tipos de interés y la oferta de dinero están ampliamente relacionados.

La regla de Taylor se basa en tres factores para calcular el nivel óptimo de tipo de interés. Estos tres factores son la diferencia entre la inflación esperada y objetivo, el PIB esperado y la tendencia a largo plazo y por último un tipo de interés neutral a corto plazo, consistente con el pleno empleo. Taylor recomienda utilizar la inflación de un año. La fórmula de la regla de Taylor es:

r = r* + [ 0.5 · (PIBe – PIBt) + 0.5 · (ie – it) ]

Donde:

r = tipo de interés objetivo

r* =  tipo de interés neutral (normalmente 2%)

PIBe = PIB esperado

PIBt = Tendencia del PIB a largo plazo

ie = tasa de inflación esperada

it = tasa de inflación neutral (normalmente 2%)

Muchas veces se utiliza además la inflación de los últimos cuatro cuatrimestres para calcular la regla de Taylor, estableciendo el tipo de interés neutral en el 2%. Siendo la fórmula:

r = 2 + p + [ 0.5 · (PIBe – PIBt) + 0.5 · (ie – it) ]

Donde p es la inflación de los últimos cuatro cuatrimestres.

Ejemplo:

Supongamos que estamos ante una situación de crecimiento económico bajo comparado con lo esperado (1%), y a su vez la inflación está cercana a cero (0,5%). Donde:

r* =  tipo de interés neutral = 2%

PIBe = PIB esperado = 1%

PIBt = Tendencia del PIB a largo plazo = 3%

ie = tasa de inflación esperada = 0,5%

it = tasa de inflación neutral = 2%

r = 2% + [0.5 · (1% – 3%) + 0.5 · (0.5% – 2%)] = 0,25%

r = 2% + [-1% + (-0.75%)] = 0,25%

En el ejemplo podemos ver que, si solo tuviéramos en cuenta el crecimiento económico, deberíamos bajar el tipo de interés para así impulsar la economía. Es decir, bajar el tipo de interés al 0,25%.

Los críticos argumentan que la regla de Taylor simplifica demasiado la naturaleza compleja de la economía al depender únicamente de dos variables: la inflación y la producción. Sostienen que también deben considerarse otros factores, como las condiciones del mercado financiero, los tipos de cambio y las tendencias económicas globales, al determinar las tasas de interés.

Algunos economistas proponen marcos alternativos a la regla de Taylor. Por ejemplo, centrarse en el crecimiento del PIB nominal en lugar de en la inflación y las desviaciones del producto podría proporcionar una medida más integral del desempeño económico. Otros abogan por un enfoque más discrecional, que permita a los bancos centrales ajustar las tasas de interés en función de una gama más amplia de indicadores y condiciones económicas.

Al utilizar la regla de Taylor como punto de partida e incorporar información y análisis adicionales, los bancos centrales pueden tomar decisiones más informadas que logren un equilibrio adecuado entre estabilidad y crecimiento. El debate en curso y la exploración de marcos alternativos demuestran la naturaleza dinámica de la política monetaria y la necesidad de una evaluación y adaptación continuas.

La regla de Taylor se desarrolló sobre la base de datos históricos y marcos de política monetaria convencionales. Como resultado, es posible que no esté bien equipado para manejar medidas políticas no convencionales, como la flexibilización cuantitativa o la orientación prospectiva, que se han vuelto cada vez más frecuentes en los últimos años. Estas políticas no convencionales tienen como objetivo estimular la economía en tiempos de crisis, pero pueden no alinearse con las prescripciones de la regla de Taylor. Los críticos argumentan que la norma debe adaptarse o complementarse para dar cabida a estas herramientas políticas no convencionales.

La regla es intuitiva y sencilla aplicar (eso es bueno), pero:

1- Lleva demasiados años alejada de la realidad. Los tipos teóricos aplicando la regla de Taylor, se alejan de manera significativa de los tipos de mercado desde los años 90.

2- La fórmula no captura aspectos decisivos para la política monetaria como la liquidez, la estabilidad financiera (reservas/capital de la banca comercial) y la gestión del balance de los bancos centrales (QE/Quantitative Easing/expansión monetaria y/o QT/Quantitative Tightening/endurecimiento monetario).

3- La globalización (eficiencia en la asignación de recursos), la tecnología (productividad) y el envejecimiento poblacional (potencial de crecimiento bajo) conllevan una alteración en las hipótesis originales de la regla de Taylor (tipo de interés de equilibrio/neutral rate, perspectivas de Inflación & potencial de crecimiento a largo plazo).

Otras reglas de política monetaria:

A) Regla de McCallum: propuesta por el economista Bennett McCallum, esta regla sugiere que el banco central debería responder a las desviaciones del nivel de precios respecto de una trayectoria objetivo, en lugar de centrarse únicamente en la inflación. Su objetivo es estabilizar el nivel de precios a largo plazo, teniendo en cuenta tanto los riesgos de inflación como de deflación.

B) Regla de Friedman: Esta regla, que lleva el nombre del economista Milton Friedman, sugiere que el banco central debe aspirar a una tasa de crecimiento constante de la oferta monetaria. Según Friedman, una tasa de crecimiento estable y predecible de la oferta monetaria ayudaría a estabilizar la economía y evitaría una inflación o deflación excesiva.

C) Objetivos de inflación: este enfoque implica establecer un objetivo específico de inflación y ajustar la política monetaria para alcanzar ese objetivo. Proporciona un objetivo claro y mensurable para los bancos centrales, mejorando la transparencia y la rendición de cuentas. Sin embargo, no considera explícitamente la brecha del producto ni otras variables económicas.

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