Its Alexander Hamilton.

Cuando os decimos que los gobiernos están actualmente en los mayores niveles de endeudamiento histórico, no supone ninguna novedad. La realidad es que nos hemos acostumbrado a esta situación y no nos sorprende cuando vemos que la deuda bruta en 2023 sobre el PIB de Japón supone un 255%. La deuda neta sobre PIB de este país ascendió hasta 159% desde 54% a finales de los 90. Fue hace más de tres décadas cuando Moodys emitió una advertencia de la inestabilidad de esta situación. Sin embargo, gracias a haber sumergido los tipos de interés en este periodo, el interés que pagó el gobierno de Japón el año pasado fue inferior a los que pagaba hace 30 años. De acorde a las estimaciones del fondo monetario internacional (FMI), países en vías de desarrollo y países de ingreso medio tendrán un endeudamiento superior al 78% en 2028, en comparación con el 53% una década antes. La arriesgada política de techo de deuda ha llevado a EE.UU. a alcanzar una quiebra técnica. La deuda americana ha alcanzado el 96% del PIB frente al 71% en 2013.

Como hemos comentado anteriormente el nivel de endeudamiento elevado no es una novedad. Lo que ha cambiado el paradigma y ha hecho sonar las alarmas ha sido el nuevo entorno de inflación y, por lo tanto, subidas de tipos de interés que hemos vivido. En EE.UU. los gastos de servicio de la deuda suponen un quinto del total del gasto público. Los 24 países más pobres del mundo han observado un aumento del 40% del coste en financiar su deuda exterior. En Japón el incremento del pago de intereses este año ha experimentado el mayor ascenso desde 1983. A medida que los gobiernos tengan que refinanciarse y los tipos sigan en este nivel, estos gastos irán en aumento.

Llegado este momento, nos preguntamos, ¿Cuál es la solución a este problema? y ¿cuáles son las consecuencias y el riesgo si esta situación persiste y se agrava?

Respondiendo a la primera pregunta, el déficit de los gobiernos se puede solucionar de dos formas 1ª aumentado el crecimiento del país correspondiente y 2º gastando menos. El crecimiento actual está lastrado por las subidas de tipos de interés que han tenido que implementar los bancos centrales para combatir la inflación, siendo su principal mandato la estabilidad de los precios. Reducir el gasto público, siendo la segunda opción, es complicado en un momento en el que las diferencias sociales son cada vez más sonadas y las necesidades mínimas más elevadas.  Con las elecciones presidenciales en EE.UU. el año que viene es difícil que veamos declaraciones sobre posibles recortes de gasto público. Japón ha establecido un aumento de su gasto en defensa al doble del peso que tiene actualmente sobre el PIB.

Respondiendo a cuáles son las consecuencias y riesgos, se simplifican en una perdida de confianza de los inversores en que los gobiernos puedan repagar su deuda. En 1790 EE.UU. se encontraba en una situación precaria, los bonos del gobierno cotizaban a 20 céntimos. En ese momento Alexander Hamilton, uno de los padres fundadores del país que ayudo a redactar la constitución actualmente vigente, era el secretario del tesoro.  Hamilton fue consciente de la importancia de recuperar la confianza de los inversores y ofreció un swap de la deuda a par con intereses más altos. Esto fue altamente cuestionado, pero Hamilton no dudo en implementar este canje ya que era primordial estabilizar el sentimiento del inversor. (Recomendamos encarecidamente que veáis el musical sobre la historia de Alexander Hamilton que también se puede ver en la plataforma de Disney). Actualmente la deuda sobre PIB de EE.UU. está en máximos. Como hemos comentado en otras ocasiones, entre los principales tenedores de deuda se encuentra la Fed, actualmente en reducción de balance y tenedores extranjeros siendo Japón y China los que mayor porcentaje tienen. China lo has declarado tu enemigo geoestratégico y no te va a comprar.  Japón al haber llevado una política monetaria expansiva mientras que EE.UU. una restrictiva, ha visto sus costes de cobertura USD/Yen aumentar hasta el 5,76 no compensándole la inversión en los treasuries ya que pagan un 4%. Con la disminución de la Fed y de los gobiernos extranjeros como compradores de bonos del gobierno americano, los inversores privados tienen que absorber una mayor cantidad de emisiones de deuda.

No creemos que EE.UU. se encuentre en una situación precaria, pero si creemos que la estabilidad de la principal potencia mundial es esencial para el resto de las economías. En los últimos tres años han hecho default 18 bonos soberanos en 10 países en vías de desarrollo, un numero más elevado que el vivido en las 2 décadas previas. Somos cautos a la hora de invertir en deuda de gobiernos de países emergentes.

Hemos vivido una semana llena de intervenciones de bancos centrales. La Fed ha sorprendido con un comienzo de cambio de dialogo hacia tonos más Dovish (Powell Rate- cuts are something that “begins to come into view” and “clearly is a topic of discussion.”), mientras que el BCE se ha mantenido con su discurso de mantener los tipos elevados un tiempo para combatir la inflación que aun no ha revertido. Bajadas de tipos de interés ayudarían a estabilizar posibles futuras subidas exponenciales de endeudamiento por la refinanciación de vencimientos. No obstante, bajarlos demasiado pronto podría disparar la inflación de nuevo. Creemos que el mercado esta descontado excesivas bajadas para el año que viene y que los bancos centrales van a asegurarse una estabilización de los precios antes de bajar tipos.

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Finanzas y economía. Ser gestor hoy. Inquietud y ansia de saber.

«En toda mi vida no he conocido gente sabia que no leyera todo el tiempo. Ninguna. Cero» CM

Acaba de fallecer Charlie Munger (sus seres más queridos le han llegado a definir como un «libro con piernas») y hoy en su honor queremos hablar de qué supone ser un buen gestor. A los estudiantes y profesionales financieros les obsesiona las finanzas y todos llevan un gestor innato. El conocimiento financiero es algo eliminatorio, pero lo determinante es la inquietud y la capacidad de lectura que es lo que te genera un modelo de vida y mental. Un modelo mental se describe, a grandes rasgos, como el mecanismo del pensamiento mediante el cual un ser humano intenta explicar cómo funciona el mundo real. No es tanto un tema ni económico ni de finanzas cuyas diferencias trataremos de explicar. Es más una metodología, un proceso.

Charlie Munger, mito de las finanzas, conocido también con el apodo de el abominable señor NO, por su ferocidad al rechazar posibles inversiones, falleció el pasado martes a los 99 años.

«El juego de la vida es el juego del aprendizaje eterno. Al menos lo es si quieres ganar».

Para un Gestor, la relación vida interior, vida personal y trabajo hoy en día es total y como dice Woody Allen: el trabajo no deja de ser una invasión de nuestra privacidad. El que quiera ser gestor esa línea entre el mundo personal y laboral no es que la pierda, pero no será capaz de discernirla.

Charlie Munger tenía una curiosidad sin límites y era un apasionado de la lectura. Ciego de un ojo desde 1980, estaba estos últimos años quedándose ciego del otro y aprendió a leer en braille para seguir saciando su ansia por saber.

Aunque hablamos de dos disciplinas que están relacionadas, lo cierto es que la economía y las finanzas no se refieren a lo mismo. Hay que tener en cuenta que las finanzas se dirigen al mundo de los negocios en particular, en tanto que la economía está orientada a la sociedad en general. El matiz que distingue lo económico de lo financiero no es demasiado grande, pero, en la práctica, puede suponer una gran diferencia. Lo primero que cabe explicar es que lo financiero es una parte de lo económico, es decir, la economía engloba dentro de sí a las finanzas.

Por ello, en finanzas se estudian ciencias como la administración y la contabilidad, mientras que la economía se vale más de otras ramas de conocimiento como la sociología e incluso la historia. A lo que hay que añadir que las finanzas buscan la forma más adecuada de obtener los recursos para crear proyectos de inversión o infraestructuras, y la economía estudia el impacto de esas inversiones. Sin embargo, hay una disciplina que lo impregna todo y es la jurídica. Las leyes marcan el devenir de los sectores y la regulación el de muchas industrias. El derecho y la economía confluyen. Los grandes gestores suelen huir del BoE. No les gustan los negocios regulados. Se fijan en el retorno y los márgenes y en la capacidad de defenderlos de los distintos modelos de negocio.

Pues bien, para ser un buen gestor hay que unir muchas disciplinas, analizar muchas memorias pero también leer muchos temas cualitativos, debatir, pensar, relacionar, extrapolar y todo aderezado con humildad.

Tu cerebro cambia y orienta el pensamiento a como monetizar los modelos de negocio y surgen conceptos como ventaja competitiva sostenible, barreras de entrada etc. Es algo parecido a un penalista con el móvil del crimen. Por cierto, siempre he pensado que salvo los delitos por celos el móvil suele ser económico.

También al hilo de lo anterior, hay que destacar que los profesionales de las finanzas suelen trabajar en entidades financieras como bancos, sociedades de valores, gestoras etc. En cambio, los economistas ejercen su labor a menudo en otro tipo de entidades, como centros de investigación, entidades reguladoras, centros de estudios etc.

“Personalmente, soy escéptico ante el bombo que se le ha dado a la inteligencia artificial. Creo que la inteligencia a la antigua funciona bastante bien” Charlie Munger

No pensamos que la inteligencia artificial suplante la profesión de gestor. La va a complementar muy bien, pero hay un factor que es el de relacionar, que el ser humano lo hace en función de sus vivencias y capacidades. No depende de información ni datos solo sino de una creatividad intangible que solo da la lectura, la inquietud, viajar y conversar.

Pero para ser un buen gestor tienes que tener pensamiento propio, juicio crítico, valor para ir contraconsenso y humildad ante el error.

Más allá de sus logros como inversor, Munger ha sido una persona fascinante por su forma de pensar y la manera en que controla las emociones. Su noción de sabiduría elemental y mundana, un conjunto de modelos mentales que abarcan desde la economía, los negocios y la psicología a la ética y la gestión, le permite mantener las emociones al margen de sus inversiones y evitar las malas decisiones más habituales

Para alguien que quiera trabajar en gestión puede complementar su formación con distintas titulaciones. Las hay centradas en riesgos financieros, como la FRM que otorga la Asociación Global de Profesiones en Riesgos (GARP, por sus iniciales en inglés), o la certificación CAIA, referente en la gestión de activos alternativos. Pero si hay una acreditación verdaderamente ansiada es la de analista financiero certificado CFA (chartered financial analyst), el sello más prestigioso y difícil de conseguir, gestionado por el CFA Institute.

Se trata de un exigente programa de estudio que requiere aprobar tres niveles que, tras superar unas 300 horas de estudio al año, y en función del cumplimiento de una serie de requisitos profesionales y, muy importante, también éticos, el candidato obtiene esta titulación CFA.

Para ejercer una profesión como la de gestor de fondos, no solo necesitarás contar con aptitudes y conocimientos, también deberás aunar una gran responsabilidad personal y altos niveles de honestidad profesional, ya que serás el encargado de conseguir la máxima rentabilidad de carteras de inversión y fondos de inversión.

El sistema general de gestión de las finanzas requiere que haya gente que haga ver que puede hacer cosas que no puede hacer y que haga ver que les gusta cuando en realidad no les gusta. Es una forma terrible de pasar la vida, pero está muy bien pagada. ” Charlie Munger

Welcome.

Nos despedimos con lo que consideramos el decálogo del gestor:

  • Humildad
  • Vocación
  • Inquietud
  •  Lectura sin límites
  • Capacidad de análisis
  • Capacidad de relación
  • Análisis crítico y huir del consenso
  • Compartir conocimiento
  • Transmitir
  • Superar los errores

“La primera regla para ser feliz es rebajar sus expectativas. Así es como me casé. Mi esposa rebajó sus expectativas. ”Charlie Munger

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Un catalejo para mirar a China: la trampa de las rentas medias

El famoso eslogan del Partido Comunista Chino al que pertenece Xi Jinping “Common Prosperity” ha desarrollado un nuevo significado al que tenía para el país años atrás. Este eslogan se usó por primera vez por el partido en 1950 y se consideraba desde hace una década el principio fundamental del socialismo asiático. En la actualidad, es la base para evitar “la trampa de las rentas medias”, que ocurre en la fase de desarrollo económico de un país a caballo entre un mercado desarrollado y uno en proceso de serlo, cuando es probable que el nivel de renta se quede estancado, provocando una fragmentación social con difícil arreglo.

El 40% de la población en China tiene unos ingresos inferiores al salario mínimo. Estas políticas de “Common Prosperity” tienen el objetivo de incrementar los ingresos de esta población con rentas bajas, ampliar la clase media, y disminuir en definitiva la desigualdad social apoyando la vivienda, la sanidad y la educación.

El 1% de la población china posee un tercio de la riqueza total de los hogares, lo que provoca una gran fragmentación social. El objetivo de China es incrementar ahora la renta media como porcentaje de total de habitantes para 2035.

Su renta per cápita media se sitúa en los 12.556USD anual y, pese a llevar años en continuo aumento, ahora corre un alto riesgo de estancarse.

A esta situación no ayuda el alto desempleo juvenil, situándose en máximos de un 21% en el último dato publicado (y el último que se va a publicar, según anunciaron el pasado agosto). Tenemos a jóvenes universitarios recién salidos de la carrera que tardan meses en encontrar un trabajo cualificado, y con las restricciones al sector tecnológico y las trabas al sector privado, unido al distanciamiento con Estados Unidos hace muy difícil que estas cifras mejoren. De hecho, hemos visto ya declaraciones en las que el gobierno los anima a buscar un trabajo no cualificado para empezar a tener experiencia laboral.

Otro factor clave han sido los problemas en el sector inmobiliario, la deuda inmobiliaria total de China aumentó del 16% al 54% del PIB entre 2008 y 2020. Las normas creadas a mediados del 2020 para restringir la financiación de los promotores y evitar la especulación en el sector, fue el detonante para desenmascarar el problema de Evergrande y de otros muchos promotores, que comenzaron a caer ante la falta de liquidez y su elevado apalancamiento.

El cambio político hacia un gobierno autócrata ha provocado que la prioridad haya dejado de ser el crecimiento económico para centrarse en el bienestar social, implementando una política proteccionista. El gobierno está muy preocupado por la fragmentación social en China y está enfocado en solventar estas diferencias sociales fruto del capitalismo salvaje implementado estos últimos años.

Este giro hacia una política más centralizada y socialista pone sin duda en riesgo el crecimiento económico. La inversión en China supone un 55% de su PIB y en un momento en el que ya no necesitan dicha inversión, con las exportaciones también en declive, poder suplirlo por consumo interno no es baladí.

Por estos motivos, en deuda emergente evitaríamos eminentemente China, la recuperación económica esperada del país tras la pandemia no se ha producido, y en nuestra opinión es cada vez más un activo no invertible, con unos riesgos regulatorios cada vez mayores, unidos al problema no resuelto en su Real Estate y al giro ideológico.

Al país tampoco le ha ayudado el proceso de desglobalización iniciado tras los cortes de suministros en la pandemia, con las industrias acercando y diversificando sus cadenas de suministro, algo que sin duda ha iniciado un nuevo régimen de inflación en Europa impidiendo que vuelva a los niveles ultrabajos que vimos durante la última década. Este proceso de retroceso en la globalización también está afectado por las restricciones y prohibiciones comerciales por el incremento de las tensiones geopolíticas. Por otro lado, las tensiones geopolíticas tampoco ayudan, hay una lucha por ser un líder mundial, las relaciones entre China y Estados Unidos no eran tan malas desde el 89 y se han convertido en enemigos geoestratégicos. La fragmentación de la globalización ha creado mayores diferencias entre los bloques de aliados a Estados Unidos (Europa, Canadá, Japón…) y los aliados a China (Rusia, Irán, Pakistan…). Además, el país asiático ha pasado a representar el 14% de las importaciones comerciales de EE.UU desde el 22%. Esto no solo afecta al PIB asiático, sino que también al bono americano. Los tenedores de Treasuries americanos son un 30% extranjeros, de los que una parte significativa históricamente era China, pero esta última etapa hemos visto como sus tenencias de Tesoro Americano se iban reduciendo debido a dos puntos fundamentales: el enfrentamiento entre ambos países y la reducción de dólares que ingresaban derivados de las ventas que eran los que dedicaban a la compra de bonos americanos.

China representa el 18% de la economía mundial, siendo el segundo país más importante por PIB nominal tras Estados Unidos, como inversores no podemos perder de vista el avance del continente asiático. Para Europa la evolución de China es clave ya que somos el principal exportador del país seguido de Estados Unidos. En una economía tan abierta como la europea, en un momento como el actual con caídas en demanda interna nos deberíamos apoyar en el sector exterior, pero no ha sido posible ya que tras el fin de la política de Covid 0, la recuperación del país ha sido muy inferior a la esperada, lastrando nuestra demanda externa.

Por todos estos motivos, creemos que es momento de vigilar de lejos, con un buen catalejo al país asiático, no invirtiendo en él, pero atentos al efecto de las políticas proteccionistas en su economía de manera que podamos anticiparnos a como afectará a Europa y a Estados Unidos.

Por ello, estas próximas semanas, estaremos atentos a las declaraciones de la Central de Trabajo Económico en China, en el que se espera den pistas sobre el objetivo del crecimiento de su PIB para el año entrante, nuevas políticas y estímulos en el sector privado para equilibrar la caída de la demanda.

/por