El informe de empleo que ha publicado hoy el Bureau of Labor Statistics (BLS) es la referencia que todos estaban esperando para anticipar los próximos pasos de la FED. Los inversores amanecían prácticamente convencidos de que Jerome Powell recortaría tipos en la próxima reunión, con los futuros del S&P 500 y del Nasdaq en positivo y los rendimientos del bono americano a dos años en mínimos desde hace un año.

Un buen dato en las nuevas contrataciones (“non-farm payrolls”) habría mostrado cierta solidez en el mercado laboral y reducido la urgencia de bajar tipos en septiembre. Sin embargo, la creación de tan solo 22.000 nuevos puestos de trabajo en agosto (vs 75.000 esperados), así como una nueva revisión a la baja en los dos meses previos (-21.000), confirman las expectativas del mercado y abren la puerta para que la FED baje tipos en la reunión del próximo 17 de septiembre. Por otro lado, la tasa de desempleo se situó en el 4,3%, en línea con lo esperado.

La reacción no se ha hecho esperar: los rendimientos de la curva americana han caído considerablemente, mientras que el dólar se ha depreciado hasta niveles de 1,1740 desde el 1,1649 con el que empezaba la jornada.

A diferencia del BCE, cuya principal misión es la estabilidad de precios, la FED tiene un doble mandato: control de precios y máximo empleo. Tras una época en la que la FED ha estado centrada en aplacar la inflación con tipos de interés altos, parece que ahora el foco está en el mercado laboral. Así lo expresó Jerome Powell en su discurso en Jackson Hole, al mencionar que “el equilibrio de riesgos parece estar cambiando”.

Este cambio de prioridades parece estar explicado por una secuencia de datos que reflejan cierta debilidad en el mercado laboral. Por un lado, el informe de empleo del primer viernes de agosto, en el que se revisaron a la baja los datos de mayo y junio en un total de 250.000 puestos de trabajo. Además, las solicitudes de paro subieron a 237.000 la última semana (vs 230.000 esperadas) y la contratación privada en agosto cayó a solo 54.000 empleos, según ADP.

No obstante, a pesar de que la reducción de tipos en septiembre esté prácticamente descontada y parezca que estamos al inicio de un nuevo ciclo de bajadas por parte de la FED, persisten riesgos inflacionarios que conviene vigilar de cerca.

Algunos de estos riesgos provienen del propio mercado laboral, que puede parecer al mismo tiempo débil y tensionado, en función del ángulo desde el que se mire. El dato de vacantes de empleo (JOLTS) de julio publicado este miércoles dio muestras de moderación en el mercado laboral, con el número de vacantes descendiendo hasta 7.181K, desde 7.357K el mes anterior. Sin embargo, desde una perspectiva histórica, el nivel de vacantes sigue siendo elevado y, con un ratio de vacantes por desempleado por encima de 1, mantiene presiones salariales que se trasladan a la inflación de servicios.

Esta presión salarial y la tensión en el mercado laboral se explican en parte por las restricciones a la inmigración impuestas durante la administración de Donald Trump. Estas medidas han reducido la fuerza laboral en Estados Unidos en lo que va de año, especialmente en empleos de menor valor añadido, acentuando la escasez de trabajadores y contribuyendo a mantener elevadas las vacantes y la presión sobre los salarios.

Por otro lado, todavía no hemos podido ver el impacto de los aranceles en la inflación. Según Morgan Stanley, gran parte del impacto de los aranceles en los precios se materializará a finales de año. Se anticipa que la economía se debilite más en el cuarto trimestre de este año y el primero del próximo, con la inflación tocando su punto máximo en el tercer trimestre, en torno al 3,5% intertrimestral anualizado.

Más allá de los riesgos inflacionarios, también conviene matizar la lectura del propio dato de empleo. Los non-farm payrolls se basan en encuestas a empresas, cuya participación ha ido disminuyendo en los últimos años (del 60% al 40%), lo que aumenta la volatilidad y explica las frecuentes revisiones. Por eso, conviene prestar también atención a indicadores cuya muestra sea más completa, como las cifras del Censo Trimestral de Empleo y Salarios (QCEW) o el importe de las retenciones de impuestos que el IRS recibe diariamente.

Adicionalmente, si bien el dato de hoy ha mostrado una clara debilidad en el mercado laboral, debemos entenderlo dentro de la tendencia estructural de la población activa en Estados Unidos. Como hemos explicado, la fuerza laboral se ha visto reducida en parte por las políticas migratorias de la administración Trump. Como consecuencia, el número de empleos que se deben crear hoy para mantener una tasa de desempleo estable es menor. En períodos de rápida expansión de la fuerza laboral, podían ser necesarios unos 200.000 empleos mensuales solo para mantener estable la tasa de paro; hoy, con una fuerza laboral limitada, el ritmo de creación de empleo necesario para mantener un desempleo estable es mucho menor. En las condiciones actuales se estima que el ritmo “breakeven” sea en torno a 70.000 puestos mensuales, frente a más de 100.000 hace un año.

En conclusión, el informe de empleo de hoy refuerza lo que los mercados ya anticipaban desde principios de agosto: la FED retomará la senda de recortes de tipos el 17 de septiembre. Como señaló Powell en Jackson Hole, el equilibrio de riesgos parece haberse desplazado hacia el empleo. Sin embargo, no se debe olvidar la otra cara de la moneda: la inflación se mantiene por encima del objetivo y ciertas tendencias podrían prolongar esta presión.