{"id":6336,"date":"2025-03-19T10:02:23","date_gmt":"2025-03-19T09:02:23","guid":{"rendered":"https:\/\/welcome-am.com\/?p=6336"},"modified":"2025-07-16T10:46:54","modified_gmt":"2025-07-16T08:46:54","slug":"avalancha-de-papel","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/welcome-am.com\/index.php\/2025\/03\/19\/avalancha-de-papel\/","title":{"rendered":"Avalancha de papel"},"content":{"rendered":"\n

Despu\u00e9s de una semana marcada por los anuncios de Merz, dentro de un gobierno de gran coalici\u00f3n, de su intenci\u00f3n de aumentar el gasto fiscal y como consecuencia una subida de las tires de los bonos alemanes (gr\u00e1fico a continuaci\u00f3n), queremos analizar cu\u00e1les han sido los mayores planes fiscales que se han llevado en la historia a modo de comparaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

Mucho se habla en los mercados sobre los efectos de las pol\u00edticas que empieza a implementar la nueva administraci\u00f3n estadounidense, obviando uno de los principales aspectos a tener en cuenta en cualquier mercado, la relaci\u00f3n entre la oferta y la demanda.<\/p>\n\n\n\n

Aparte de la gran cantidad de emisi\u00f3n neta de deuda p\u00fablica que va a tener que emitir el Tesoro de los EE.UU para financiar su abultado d\u00e9ficit p\u00fablico, ahora habr\u00e1 que sumar la ingente emisi\u00f3n neta de deuda p\u00fablica en Europa, bien sea mediante emisiones de los estados miembros o emisiones por parte de la propia Uni\u00f3n Europea.<\/p>\n\n\n\n

La consecuencia de todo ello es que nos tenemos que acostumbrar a vivir en tipos reales estructuralmente m\u00e1s altos en los vencimientos largos de las curvas soberanas (los plazos m\u00e1s dif\u00edciles de controlar por los bancos centrales), ya que es lo que van a exigir sus clientes compradores a los estados emisores para financiarlos.<\/p>\n\n\n\n

Todo ello en un momento en el que la partida dedicada al pago de intereses de la deuda p\u00fablica se est\u00e1 incrementando. En el caso de EE.UU estar\u00edamos hablando de un 5% sobre PIB, siendo la principal partida presupuestaria, superando incluso a la partida de defensa. En la zona euro hablar\u00edamos de porcentajes alrededor del 2% sobre PIB dependiendo del estado que seleccionemos.<\/p>\n\n\n\n

Otra consecuencia probable es que veremos pronto como los bancos centrales dejan de reducir sus balances.<\/p>\n\n\n\n

Yendo por partes, empecemos viendo la situaci\u00f3n en el mercado de deuda p\u00fablica americano. Teniendo en cuenta que EE.UU tiene un d\u00e9ficit p\u00fablico del 6% sobre PIB y necesita financiar una emisi\u00f3n neta (emisiones restadas las amortizaciones) superior a $2 trn, estaba estimado que duplicar\u00edamos en 10 a\u00f1os desde los $27 trn actuales de deuda p\u00fablica hasta los $52 tn de deuda p\u00fablica. A todo ello hay que sumarle los d\u00e9ficits derivados de las pol\u00edticas de Donald Trump, por lo que incluso llegar\u00edamos a un rango entre los $57 y los$63 trn. Todo ello lo pod\u00e9is observar en el siguiente gr\u00e1fico cortes\u00eda del Banco de Santander:<\/p>\n\n\n

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La pregunta l\u00f3gica es quien va a financiar toda esta emisi\u00f3n de deuda. Para ello hay que analizar quien es el tenedor de la deuda p\u00fablica de EE.UU. Como vemos en el gr\u00e1fico inferior, casi el 50% lo detentan la Reserva Federal,16%, y los tenedores no residentes, 33%.<\/p>\n\n\n

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La Reserva Federal est\u00e1 en proceso de reducci\u00f3n de su balance (ha reducido en $1,5 trn sus tenencias de deuda p\u00fablica desde el pico). Por la necesidad de financiar esta nueva deuda (por lo menos no contribuir negativamente), y porque el exceso de liquidez en los mercados monetarios de EE.UU ya se ha drenado, creemos que el pr\u00f3ximo movimiento de la Reserva Federal va a ser estabilizar su balance, deteniendo esa reducci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

El otro tenedor por analizar es el apartado de no residentes, y sobre todo el cambio que se est\u00e1 produciendo en su composici\u00f3n:<\/p>\n\n\n

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En el gr\u00e1fico se puede observar como los principales tenedores tradicionales est\u00e1n reduciendo agresivamente sus tenencias o como mucho estabiliz\u00e1ndolas. El caso de China es muy claro, desde su m\u00e1ximo en verano del 18 de $1,190 trn ha reducido hasta 0, 759 trn. Tras declararla USA su enemigo estrat\u00e9gico no va a ser el pais que le financie.<\/p>\n\n\n\n

En el caso de Jap\u00f3n, aunque parece estable, ha reducido en los \u00faltimos a\u00f1os desde el pico de $1,3 trn a $1,059 trn. En este caso parece complicado que Jap\u00f3n incremente sus tenencias. Las aseguradoras japonesas compraban deuda de EE.UU y cubr\u00edan la divisa obteniendo una rentabilidad superior a su bono (entonces con un techo del 0,10% por las compras del banco central japon\u00e9s). Una vez que el Banco de Jap\u00f3n ha levantado ese techo y el bono a 10 a\u00f1os japon\u00e9s se ha ido al 1,50% de tir parece complicado que compren deuda estadounidense cuando cubierta la divisa le da una rentabilidad de 0,20%.<\/p>\n\n\n\n

En ambos casos, compraban la deuda bancos centrales, fondos nacionales y aseguradoras,<\/p>\n\n\n\n

Los incrementos en tenencias de deuda se han producido en el Reino Unido, B\u00e9lgica, Irlanda e Islas Caim\u00e1n. Todos ellos sitios donde hay hegde funds o c\u00e1maras de compensaci\u00f3n. Los nuevos tenedores de deuda son hedge funds y gestores de fondos. Este tipo distinto de cliente te exige rentabilidades reales altas para comprar. Lo que unido a la avalancha de emisiones, va a producir que estemos en rentabilidades reales estructuralmente bastante altas en los vencimientos largos dela deuda americana.<\/p>\n\n\n\n

Simult\u00e1neamente han coincidido en Europa dos hechos.<\/p>\n\n\n\n

Por un lado, como parec\u00eda claro, ante el estancamiento de la econom\u00eda alemana, teniendo en cuenta el margen que tiene Alemania para hacer pol\u00edtica fiscal (62% de deuda sobre PIB), y la necesidad de realizar inversiones ante el deterioro evidente ciertas infraestructuras, el nuevo gobierno alem\u00e1n pretende hacer inversiones por valor de \u20ac500.000.<\/p>\n\n\n\n

Al mismo tiempo, ante el nuevo enfoque geopol\u00edtico de la administraci\u00f3n Trump, tanto en Ucrania como en defensa, la Uni\u00f3n Europea pretende levantar un paquete de \u20ac800.000.<\/p>\n\n\n\n

En Europa ven\u00edamos de una \u00e9poca de emisiones netas negativas hasta 2021. Antes de anunciarse estos dos paquetes, las necesidades netas de financiaci\u00f3n eran de \u20ac708.000 mm, como pod\u00e9is apreciar en el gr\u00e1fico inferior cortes\u00eda del Banco Santander:<\/p>\n\n\n

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Como vemos, la avalancha de papel de deuda p\u00fablica se va a producir en distintas \u00e1reas geogr\u00e1ficas.<\/p>\n\n\n\n

Por ello, como primera consecuencia, creemos que los bancos centrales dejar\u00e1n de reducir sus balances.<\/p>\n\n\n\n

La segunda consecuencia es que va a haber una competencia por la financiaci\u00f3n, por lo que claramente vamos a tipos estructuralmente altos en los vencimientos largos de las curvas soberanas.<\/p>\n\n\n\n

Y como resultado de lo anterior y consecuencia fundamental, estos tipos reales estructuralmente altos van a tener gran incidencia en la valoraci\u00f3n de todos los activos.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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